4A_560/2025 — Sorgfaltspflichtwidrige Anlageberatung bei Barrier Reverse Convertibles

Rechtsgebiet: Auftragsrecht / Bankvertragsrecht (Anlageberatung) · Vorinstanz: Handelsgericht des Kantons Zürich · Besetzung: I. zivilrechtliche Abteilung, Bundesrichter Hurni (Präsident), Bundesrichterinnen Kiss, May Canellas, Gerichtsschreiber Dürst · Verfahrensergebnis: Beschwerde abgewiesen

Executive Summary

• Kernpunkt: Ein sach- und fachkundiger Anlagekunde, der mit dem Risiko von Barrier Reverse Convertibles (BRC) vertraut ist und auf eigenen Wunsch in bewusster Abweichung der vereinbarten Anlagestrategie investiert, kann sich nachträglich nicht auf eine Verletzung der Beratungs-, Aufklärungs- und Warnpflichten der Bank berufen, wenn diese mehrfach auf die Abweichung hingewiesen und RISIKOMINIMIEREND eingewirkt hat.
• Entscheidung: Das Bundesgericht weist die Beschwerde der Kläger ab und bestätigt das Urteil des Handelsgerichts Zürich. Weder die Beratungs- noch die Aufklärungs- und Warnpflicht wurde verletzt. Der Interessenkonflikt wurde nicht hinreichend substanziiert; die Anforderungen an die Bestreitungslast wurden nicht überspannt.
• Bedeutung: Das Urteil bestätigt die differenzierende Rechtsprechung zur Anlageberatung: Kennt der Kunde die Risiken, bedarf er keiner Aufklärung (BGE 133 III 97). Es präzisiert, dass einseitige Kundenanweisungen in Abweichung der Anlagestrategie keine beidseitige Vertragsänderung erfordern, und dass Pre-Trade-Informationen mit Warnhinweis als ausreichende Warnung genügen können.

Sachverhalt

Die verheirateten Kläger 1 und 2 (A.A. und B.A.) sowie die von ihnen als Directors geführte Klägerin 3 (C.________ Limited, eine nach englischem Recht gegründete Immobilieninvestmentgesellschaft) unterhielten bei der Beklagten (Bank D.________ AG) seit Oktober bzw. Dezember 2020 Konto- und Depotbeziehungen mit Anlageberatungsverträgen. In den "Confirmation Investment Advisory Mandate" wurde als Anlagestrategie jeweils "Balanced" markiert — eine Strategie mit maximal 60 % Aktienallokation und einem "Value at Risk" von 15 %.

Ab Oktober 2020 bzw. Januar 2021 tätigten die Kläger — initiiert durch den Kläger 1 und kommuniziert über den Kundenberater F.________ — zahlreiche Anlagen, grossmehrheitlich in Barrier Reverse Convertibles (BRC) mit zweistelligen Coupons und mehreren Basistiteln. Die Portfolios wiesen von Anfang an Aktienanteile von rund 88–99 % auf und bestanden zu 85–90 % aus BRC-Produkten. Der "Value at Risk" lag per September 2021 fast doppelt so hoch wie für die Balanced-Strategie vorgesehen.

Die Kläger machten beim Handelsgericht Zürich Schadenersatz aus sorgfaltspflichtwidriger Anlageberatung geltend (Verletzung der Beratungs-, Aufklärungs- und Warnpflichten) sowie Rechenschaft über und Herausgabe von vereinnahmten Kommissionen mittels Stufenklage. Das Handelsgericht wies die Klage mit Beschluss und Urteil vom 30. September 2025 ab, trat auf einzelne Begehren nicht ein. Dagegen richtet sich die Beschwerde in Zivilsachen.

Erwägungen

Verfahrensgrundsätze

Das Bundesgericht prüft die Zulässigkeit von Amtes wegen (Art. 29 Abs. 1 BGG) und wendet das Recht von Amtes wegen an (Art. 106 Abs. 1 BGG), behandelt aber grundsätzlich nur die geltend gemachten Rügen. Sachverhaltsfeststellungen der Vorinstanz können nur bei offensichtlicher Unrichtigkeit (Willkür) berichtigt werden (Art. 97 Abs. 1, Art. 105 Abs. 2 BGG). Für die Beweiswürdigung gilt ein strenger Massstab: sie ist nur willkürlich, wenn sie offensichtlich unhaltbar ist.

Erfahrung und Kenntnisse des Klägers 1 über BRC (Erw. 3)

Die Vorinstanz stellte in umfassender Indizienwürdigung fest, der Kläger 1 sei bei Aufnahme der Geschäftsbeziehung bestens über Finanzanlagen und insbesondere über Funktionsweise und Risiken der gezeichneten BRC informiert gewesen. Sie stützte sich auf seinen beruflichen Werdegang, seine Immobilienerfahrungen, seine vorherigen BRC-Investitionen bei zwei anderen Schweizer Banken (wo er über BRC aufgeklärt worden war), die E-Mail-Korrespondenz mit dem Kundenberater (in der er Korrelationen zwischen Basistiteln, Couponhöhe und Risiko reflektierte), seine detaillierten Anweisungen zur Erstellung von BRC-Übersichten (mit Parametern wie Strike Price, Barrier Price) sowie auf einen von ihm selbst ausgefüllten Fragebogen, in dem er Grundlagenkenntnisse und ein mittleres Risikoprofil angab.

Das Bundesgericht erachtet diese Feststellungen als nicht willkürlich. Die Beschwerdeführer setzen lediglich ihre eigene Darstellung gegen die vorinstanzliche Würdigung und zeigen keine Willkür auf. Insbesondere gelingt es ihnen nicht, das nachgewiesene Wissen um die Korrelation zwischen Art und Anzahl der Basistitel, Couponhöhe und Risiko als "allgemeines Finanzwissen" abzuwerten. Auch die zeitliche Abfolge (Übersichten erst nach Geschäftsbeziehungsbeginn angefordert) macht die Rückschlüsse der Vorinstanz nicht unhaltbar, da der Kläger 1 die Kenntnisse für seine detaillierten Anweisungen binnen eines Monats erworben haben müsste — was unplausibel, aber nicht willkürlich ausgeschlossen wurde.

Vertragsqualifikation und Umfang der Beratungspflicht (Erw. 4.1)

Das Vertragsverhältnis wurde als dauernde Anlageberatung qualifiziert. Diese zeichnet sich gegenüber der blossen Konto-/Depotbeziehung dadurch aus, dass der Kunde die Anlageentscheide selbst trifft, die Bank ihm aber beratend zur Seite steht — im Unterschied zur Vermögensverwaltung, bei der die Bank die Transaktionen selbst bestimmt (BGE 144 III 155 E. 2.1.1). Der Umfang der Beratungs-, Aufklärungs- und Warnpflichten hängt von den Umständen des Einzelfalls ab, namentlich von der Ausgestaltung des Beratungsverhältnisses, der Art des Anlagegeschäfts sowie der Erfahrung und den Kenntnissen des Kunden. Kennt der Kunde die Risiken, braucht er keine Aufklärung (BGE 133 III 97 E. 7.1.1).

Die massgebliche Bestimmung für die Sorgfaltspflicht des Beauftragten lautet:

Art. 398 Abs. 2 OR (SR 220)Kommentierung auf glossagens.ch

«Er haftet dem Auftraggeber für getreue und sorgfältige Ausführung des ihm übertragenen Geschäftes.»

Verletzung der Beratungspflicht (Erw. 4.2)

Die Kläger rügten, die Beklagte habe in krasser Abweichung der Risikoprofile und Anlagestrategie beraten. Die Vorinstanz stellte jedoch fest, dass der Kläger 1 die Initiative zu den BRC-Investitionen ergriffen hatte, von Anfang an in BRC mit hohen zweistelligen Coupons investieren wollte und Vorschläge für tiefere Coupons ablehnte. Die Abweichungen von der Anlagestrategie erfolgten jeweils auf bewussten, ausdrücklichen Wunsch der Kläger. Das Bundesgericht bestätigt: Die Kläger kritisieren die Sachverhaltsfeststellungen in appellatorischer Weise, ohne Willkür aufzuzeigen. Die E-Mail vom 2. Oktober 2020 steht im Kontext eines Telefonats vom Vortag, in dem der Kläger 1 unter Bezugnahme auf seine BRC-Investitionen bei anderen Banken ausdrücklich Informationen verlangt hatte.

Die Rüge, die Vorinstanz habe zu Unrecht eine vertragliche Änderung der Anlagestrategie angenommen (Verletzung von Art. 1 und Art. 18 OR), geht fehl: Die Vorinstanz stellte nicht auf einen Konsens, sondern auf einseitige Kundenanweisungen ab, die gemäss den vertraglichen Grundlagen nicht schriftlich festgehalten werden mussten. Die bewusste Abweichung erfolgte einseitig durch die Kläger.

Verletzung der Aufklärungs- und Warnpflicht (Erw. 4.3)

Die Vorinstanz erachtete eine Verletzung der Aufklärungs- und Warnpflicht als nicht erstellt. Die vertraglichen Grundlagen sahen einen kontinuierlichen "Health Check" des Portfolios und eine Benachrichtigung bei Abweichungen vor. Konkret stellte die Vorinstanz fest:

• Am 19. November 2020 schlug der Kundenberater vor, die BRC-Strategie mit defensiveren Produkten umzusetzen (Warnung).
• Am 20. November 2020 empfahl er Fonds und Schweizer Bluechip-Aktien zur Diversifikation.
• Am 8. März 2021 empfahl er BRC mit tieferen Barrieren bei hoher Volatilität der Basistitel.
• Am 5. Mai 2021 wies er auf eine mögliche Absicherung durch Put-Optionen hin (die Kläger kauften keine).
• Im Januar 2021 wurde der Kläger 1 auf das zu hohe Portfolio-Risiko (26,68 % vs. Bandbreite 7–15 %) hingewiesen; er entgegnete, den Ansatz nicht ändern zu wollen.
• Pre-Trade-Informationen mit dem Warnhinweis "Your future portfolio risk will be too high for your investment strategy" wurden an fünf Daten besprochen und ausgehändigt.

Das Bundesgericht bestätigt diese Würdigung. Die Kläger beschränken sich darauf, die Kommunikation als "zu wenig ausdrücklich" zu kritisieren, setzen sich aber nicht mit den vorinstanzlichen Erwägungen auseinander, wie die Kläger mit ihren Kenntnissen die Kommunikation hätten verstehen müssen. Es bleibt unklar, wie eine ausdrücklichere Warnung hätte aussehen sollen und welches Informationsdefizit bestanden haben soll. Die in den Pre-Trade-Informationen enthaltenen Warnhinweise werden von den Klägern nicht konkret widerlegt.

Bestreitungs- und Substanziierungslast (Erw. 4.3.3)

Die Kläger rügten, die Vorinstanz habe die Anforderungen an die Bestreitungslast überspannt. Das Bundesgericht stellt die massgeblichen Grundsätze dar: Nach Art. 55 Abs. 1 ZPO haben die Parteien die Tatsachen darzulegen und die Beweismittel anzugeben. Eine pauschale Bestreitung reicht nicht aus; je detaillierter der Parteivortrag, desto höher die Anforderungen an eine substanziierte Bestreitung (BGE 147 III 440 E. 5.3; 144 III 519 E. 5.2.2.3). Die Vorinstanz erkannte zu Recht, dass die Kläger in der Replik nur pauschal mit Nichtwissen bestritten hatten, die Pre-Trade-Informationen erhalten zu haben. Nach der detaillierten Duplik der Beklagten mit fünf konkreten Daten wären die Kläger verpflichtet gewesen, die konkreten Behauptungen zu bestreiten. In Rz. 20 und 24 der Stellungnahme zu den Dupliknoven wandten sich die Kläger lediglich pauschal gegen die "zahlreichen (bestrittenen) Einträge in den Kundenjournals" als "einseitige Parteibehauptungen", ohne auf den konkreten Inhalt einzugehen. Eine formalistische Überspannung der Bestreitungslast ist darin nicht zu erkennen.

Interessenkonflikt (Erw. 4.3.6)

Die Kläger behaupteten einen "massiven strukturellen Interessenkonflikt" der Beklagten wegen der durch BRC-Provisionen und Retrozessionen bedingten finanziellen Anreize und beriefen sich auf die tatsächliche Vermutung einer Pflichtwidrigkeit bei einschlägigem Interessenkonflikt (Urteil 4A_350/2023). Das Bundesgericht weist darauf hin, dass die Kläger den Interessenkonflikt vor der Vorinstanz nicht der Verletzung der Warn- und Aufklärungspflicht zugrunde gelegt hatten und in der Beschwerde nicht konkret begründen, inwiefern der Interessenkonflikt für diese Pflichtverletzungen einschlägig sein soll. Die angeblich lukrativen Vergütungen haben keine Grundlage im vorinstanzlich festgestellten Sachverhalt. Zudem verweist das Gericht auf die separate Prüfung der Rechenschaftspflicht (Erw. 7): wenn die Kläger über die Vergütungen hinreichend aufgeklärt wurden, konnten sie den Interessenkonflikt erkennen.

Zurechnung beim Gemeinschaftskonto (Erw. 5)

Die Beschwerdeführerin 2 rügte, die Vorinstanz habe die Pflichten gegenüber ihr und dem Kläger 1 zu Unrecht gleichgestellt. Das Bundesgericht hält entgegen, dass die Vorinstanz die Würdigung ausdrücklich auf alle Kläger bezog. Der Kläger 1 war berechtigt, für das Gemeinschaftskonto Anlageentscheide zu treffen, und aus dem Kontoeröffnungsformular geht hervor, dass sich alle Kontoinhaber Mitteilungen der Beklagten an den jeweils anderen Kontoinhaber entgegenhalten lassen müssen. Die Beschwerdeführerin 2 setzt sich mit dieser Zurechnung nicht hinreichend auseinander; sie verweist lediglich pauschal auf die "vertraglichen Grundlagen", ohne die einschlägigen Bestimmungen konkret zu benennen. Darauf ist mangels hinreichender Begründung nicht einzutreten.

Rechenschafts- und Herausgabepflicht (Erw. 7)

Die Kläger rügten eine Verletzung von Art. 400 Abs. 1 OR, indem die Vorinstanz einen Anspruch auf Rechenschaftsablage verneint und zu tiefe Anforderungen an einen gültigen Verzicht auf die Herausgabe von Retrozessionen gestellt habe.

Die massgebliche Bestimmung lautet:

Art. 400 Abs. 1 OR (SR 220)Kommentierung auf glossagens.ch

«Der Beauftragte ist schuldig, auf Verlangen jederzeit über seine Geschäftsführung Rechenschaft abzulegen und alles, was ihm infolge derselben aus irgendeinem Grunde zugekommen ist, zu erstatten.»

Das Bundesgericht stellt die Grundsätze zur Rechenschafts- und Herausgabepflicht dar: Die Ablieferungspflicht betrifft auch indirekte Vorteile von Dritten (Retrozessionen). Die Herausgabepflicht ist nicht zwingend; der Auftraggeber kann auf die Ablieferung verzichten. Die Gültigkeit eines Vorausverzichts setzt voraus, dass der Auftraggeber über die zu erwartenden Retrozessionen vollständig und wahrheitsgetreu informiert ist und sein Verzichtswille aus der Vereinbarung deutlich hervorgeht (BGE 137 III 393 E. 2.2; BGE 132 III 460 E. 4.2). Bei der entgeltlichen Vermögensverwaltung muss der Auftraggeber die Eckwerte der Retrozessionsvereinbarungen und die Grössenordnung der zu erwartenden Rückvergütungen kennen (BGE 137 III 393 E. 2.4; BGE 138 III 755 E. 6.6).

Das Bundesgericht erweitert diese Grundsätze auf die Anlageberatung: Auch hier kann ein Interessenkonflikt bestehen, da die endgültige Anlageentscheidung zwar beim Kunden liegt, aber vom Berater beeinflusst werden kann. Die Beurteilung richtet sich nach den Umständen des Einzelfalls (Urteil 4A_149/2025 vom 12. Januar 2026 E. 3.5.4).

Einordnung in die Rechtsprechung

Bestätigung: Keine Aufklärungspflicht bei informiertem Kunden

Das Urteil bestätigt die seit BGE 133 III 97 E. 7.1.1 etablierte Rechtsprechung, dass die Aufklärung des Kunden keinen Selbstzweck darstellt, sondern Informationsdefizite ausgleichen soll. Kennt der Kunde die Risiken, bedarf er keiner Aufklärung (vgl. auch 4A_449/2018 E. 5; 4A_364/2013 E. 6.6.1). Diese Grundsätze werden im Glossagens-Kommentar zu Art. 398 OR, Rz. 18 (Sorgfalts- und Treuepflicht) im Kontext der Vermögensverwalterhaftung dargestellt, wo die erhöhte Sorgfaltspflicht des berufsmässig handelnden Beauftragten betont wird. Das vorliegende Urteil wendet diesen Massstab nicht auf die Bank, sondern auf den Kunden an: Dessen nachgewiesene Fachkunde reduziert den Umfang der Aufklärungspflicht der Bank.

Bestätigung: Differenzierung zwischen Anlageberatung und Vermögensverwaltung

Die Abgrenzung der Anlageberatung von der Vermögensverwaltung (BGE 144 III 155 E. 2.1.1) wird bestätigt: Bei der Anlageberatung trifft den Kunden die Anlageentscheidung, die Bank berät nur. Dies bedeutet, dass einseitige Kundenanweisungen in Abweichung der Anlagestrategie keine beidseitige Vertragsänderung erfordern — ein Punkt, den das Urteil explizit klärt und der in der bisherigen Rechtsprechung nicht ausdrücklich entschieden wurde.

Präzisierung: Warnpflicht bei bewusster Abweichung durch den Kunden

Das Urteil präzisiert die Anforderungen an die Warnpflicht der Bank, wenn der Kunde selbst Initiator der risikoreichen Anlageentscheide ist. Es bestätigt die Linie von 4A_519/2020, wonach ein sach- und fachkundiger Investor keine spontanen Informationsvermittlungspflichten der Bank auslösen kann, geht aber einen Schritt weiter: Auch bei einer vereinbarten dauernden Anlageberatung mit kontinuierlichem "Health Check" genügen Pre-Trade-Informationen mit Warnhinweis ("Your future portfolio risk will be too high for your investment strategy") sowie mahnende Kommunikation (Empfehlung tieferer Barrieren, Put-Optionen, Diversifikation), um die Warnpflicht zu erfüllen — solange der Kunde mit seinem Kenntnisstand die Tragweite erkennen kann. Dies grenzt das Urteil ab von Fällen mit unerfahrenen Kunden (vgl. 4C.265/2001 E. 1: höhere Anforderungen an die Aufklärungspflicht, wenn der Kunde "von den Risiken keine Ahnung" hat).

Bestätigung: Bestreitungs- und Substanziierungslast

Die Anforderungen an die Bestreitungslast nach BGE 147 III 440 E. 5.3 und BGE 144 III 519 E. 5.2.2.3 werden bestätigt: Nach detailliertem Tatsachenvortrag der Gegenpartei mit konkreten Daten und Urkunden reicht eine pauschale Bestreitung als "einseitige Parteibehauptungen" nicht aus. Die Vorinstanz hat die Bestreitungslast nicht formalistisch überspannt.

Präzisierung: Interessenkonflikt bei Anlageberatung

Das Urteil präzisiert die Rechtsprechung zum Interessenkonflikt (BGE 137 III 393; 4A_350/2023): Auch bei der Anlageberatung kann ein Interessenkonflikt bestehen, da der Berater die Anlageentscheidung beeinflussen kann. Die Beurteilung richtet sich nach den Umständen des Einzelfalls (4A_149/2025 E. 3.5.4). Allerdings genügt eine pauschale Behauptung eines Interessenkonflikts ohne substanziierte Darlegung, inwiefern er zu einer konkreten Pflichtverletzung geführt haben soll, nicht — insbesondere dann nicht, wenn der Kunde über die Vergütungen aufgeklärt wurde und den Konflikt hätte erkennen können. Im Glossagens-Kommentar zu Art. 398 OR, Kommentierung zur Treuepflicht (Abs. 2) wird das Verbot der Interessenkollision und der heimlichen Bereicherung als Kern der Treuepflicht dargestellt; das Urteil bestätigt, dass dieses Verbot auch bei der Anlageberatung gilt, aber die Vermutung einer Pflichtwidrigkeit eine hinreichend substanziierte Behauptung voraussetzt.

Erweiterung: Vorausverzicht bei Anlageberatung

Die Grundsätze zum Vorausverzicht auf Retrozessionen (BGE 132 III 460; BGE 137 III 393; BGE 138 III 755) wurden bisher primär bei der Vermögensverwaltung entwickelt. Das Urteil dehnt die Anwendung auf die Anlageberatung aus und stellt fest, dass auch hier die Gefahr eines Interessenkonflikts besteht, wenn auch weniger offensichtlich als bei der Vermögensverwaltung. Der Glossagens-Kommentar zu Art. 400 OR, Rz. 14–15 (Retrozessionen) beschreibt die strengen Voraussetzungen eines gültigen Verzichts (ausdrücklich, vorab, mit Kenntnis der tatsächlichen Verhältnisse). Das Urteil überträgt diese Anforderungen auf die Anlageberatung und bestätigt damit die dogmatische Kontinuität: Die Pflicht zur Herausgabe von Retrozessionen und die Voraussetzungen eines gültigen Verzichts gelten unabhängig davon, ob es sich um Vermögensverwaltung oder Anlageberatung handelt.

Fazit

Das Urteil bestätigt und präzisiert die differenzierte Rechtsprechung des Bundesgerichts zur Anlageberatung. Es zeigt klar auf, dass die Sorgfaltspflichten der Bank nicht einseitig zugunsten des Kunden interpretiert werden können: Ein sach- und fachkundiger Kunde, der die Risiken seiner Anlageentscheide kennt und auf eigenen Wunsch in bewusster Abweichung der vereinbarten Strategie investiert, kann die Bank nicht nachträglich für die Folgen seines eigenen Handelns verantwortlich machen — zumal wenn die Bank mehrfach mahnend eingewirkt und Pre-Trade-Informationen mit klaren Warnhinweisen ausgehändigt hat. Das Urteil präzisiert drei Punkte: (1) Einseitige Kundenanweisungen in Abweichung der Anlagestrategie erfordern keine beidseitige Vertragsänderung; (2) Pre-Trade-Informationen mit Warnhinweis und risikomindernde Kommunikation genügen als Warnung bei informiertem Kunden; (3) die Grundsätze zum Interessenkonflikt und zum Vorausverzicht auf Retrozessionen gelten auch bei der Anlageberatung. Für die Praxis bedeutet dies eine Stärkung der Position der beratenden Bank gegenüber erfahrenen Kunden, die ihre Anlageentscheide selbst treffen.